今年以來(lái)，穩健的貨幣政策松緊適度，取得較好的成效。既沒(méi)有搞“大水漫灌”，結構性去杠桿穩步推進(jìn)，宏觀(guān)杠桿率高位趨穩，又保持了流動(dòng)性合理充裕，普惠口徑的小微企業(yè)增速明顯上升，金融對實(shí)體經(jīng)濟的支持力度明顯增大。

　　一、今年以來(lái)的貨幣政策較早采取措施進(jìn)行逆周期調節

　　今年貨幣政策面臨諸多兩難、多難局面。面對復雜形勢和國內外多重不確定因素，中國人民銀行較早地采取了多項措施進(jìn)行逆周期調節，積極應對錯綜復雜的內外部經(jīng)濟金融形勢。

　　增加中長(cháng)期流動(dòng)性供應，保持流動(dòng)性合理充裕。擴大中期借貸便利（MLF）擔保品范圍，支持民營(yíng)企業(yè)和小微企業(yè)、綠色經(jīng)濟和企業(yè)債券市場(chǎng)。發(fā)揮政策合力，加大對小微、“三農”、扶貧等重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節的金融支持。發(fā)揮好價(jià)格杠桿的作用，促進(jìn)資源優(yōu)化配置。增強匯率彈性，加強逆周期調節。積極支持市場(chǎng)化法治化債轉股，穩步推進(jìn)結構性去杠桿。加強政策協(xié)調，引導和穩定市場(chǎng)預期。會(huì )同相關(guān)部門(mén)共同明確“資管新規”有關(guān)事項，充分考慮金融市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)際情況和實(shí)體經(jīng)濟合理融資需求，消除市場(chǎng)不確定性。

　　二、穩健中性的貨幣政策取得積極成效，較好地應對了兩難、多難局面

　　一是銀行體系流動(dòng)性合理充裕，貨幣信貸平穩運行。長(cháng)期流動(dòng)性得到充分供給，貨幣市場(chǎng)利率中樞明顯下行，8月銀行間債券回購加權平均利率為2.25%，較上年末下降0.66個(gè)百分點(diǎn)。貨幣供應量平穩增長(cháng)。貸款增長(cháng)較快，前8個(gè)月新增10.76萬(wàn)億元，同比多增1.87萬(wàn)億元。

　　二是宏觀(guān)杠桿率總體趨于穩定，結構得到優(yōu)化。穩健中性貨幣政策效果明顯，杠桿率趨穩，二季度杠桿率與去年末的248.9%持平，低于日本、美國和歐元區。杠桿結構呈優(yōu)化態(tài)勢，二季度企業(yè)部門(mén)杠桿率比去年末下降1.2個(gè)百分點(diǎn)。國有企業(yè)資產(chǎn)負債率明顯回落。住戶(hù)部門(mén)杠桿率上升速率邊際放緩，二季度住戶(hù)部門(mén)杠桿率比去年末上升2.0個(gè)百分點(diǎn)，增幅比去年同期收窄0.6個(gè)百分點(diǎn)。政府部門(mén)杠桿率連續3年持續回落，今年二季度比去年末進(jìn)一步回落0.9個(gè)百分點(diǎn)。

　　三是引導資金投向實(shí)體經(jīng)濟，信貸結構繼續優(yōu)化。普惠領(lǐng)域小微企業(yè)、高技術(shù)制造業(yè)、服務(wù)業(yè)等貸款增長(cháng)較快。普惠口徑小微貸款前8個(gè)月新增7198億元，同比多增4588億元，8月末增速為16.5%，比上年末高6.7個(gè)百分點(diǎn)。與此同時(shí)，投向地方政府隱性債務(wù)、房地產(chǎn)、環(huán)評不達標企業(yè)、產(chǎn)能過(guò)剩等領(lǐng)域的融資顯著(zhù)下降。

　　四是債券市場(chǎng)有所回暖，民企發(fā)債比重回升。7月份至8月份，公司信用類(lèi)債券累計發(fā)行1.27萬(wàn)億元，與5月份至6月份相比大幅增長(cháng)53%，兩個(gè)月凈融資總額超過(guò)3000億元。信用利差整體收窄，8月末，3年期A(yíng)AA級公司信用債與同期限國開(kāi)債的信用利差較6月末收窄11個(gè)基點(diǎn)。

　　五是人民幣匯率維持基本穩定，人民幣仍屬強勢貨幣。今年以來(lái)，與其他金磚國家貨幣相比，人民幣對美元匯率貶值幅度是最小的。當前外匯市場(chǎng)預期較為穩定，跨境資本流動(dòng)總體平衡。

　　三、受內外部多重因素影響，金融機構風(fēng)險偏好有所變化，貨幣政策傳導存在一定問(wèn)題

　　今年以來(lái)，受表外融資較快收縮等影響，信用尤其是社會(huì )融資規模增速有所下行。國民經(jīng)濟從高速增長(cháng)階段轉向高質(zhì)量發(fā)展階段，貨幣和社會(huì )融資規模增速較前期低一些有其客觀(guān)必然性、合理性，當然也存在一些傳導方面的問(wèn)題。

　　一是內外部不確定性增加，金融機構風(fēng)險偏好普遍下降。國內經(jīng)濟結構轉型升級、推進(jìn)結構性去杠桿、防范化解重大風(fēng)險過(guò)程中，上游企業(yè)利潤改善，而下游企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險加大；國際逆全球化思潮暗流涌動(dòng)、貿易保護主義抬頭、中美經(jīng)貿摩擦加劇，外部環(huán)境錯綜復雜。在內外部不確定性上升的背景下，金融機構資產(chǎn)配置轉向重視資金流動(dòng)性與安全性，風(fēng)險偏好普遍下降。此外，部分金融機構所有制歧視的觀(guān)念明顯抬頭。有些金融機構在放貸或者投資信用債的風(fēng)控管理中，存在“一刀切”回避民企的情況。從企業(yè)資金鏈接續的角度看，表外、表內融資是相互傳染的，表外的融資減少使資金鏈緊張，風(fēng)險暴露加劇市場(chǎng)緊張情緒，也會(huì )傳染導致表內貸款出現惜貸、抽貸、斷貸，信用債的發(fā)行也會(huì )減少。風(fēng)險偏好降低對信用擴張的影響是全局性的，而且短期內不易扭轉。

　　二是各方面管理全面加強，執行過(guò)程中存在“一刀切”的情況，從供、需兩方面對信用擴張產(chǎn)生了影響。相關(guān)部門(mén)出臺嚴禁地方政府變相舉債、違法違規擔保等一系列措施，并先后出臺規范銀信類(lèi)業(yè)務(wù)、委托貸款等措施，金融機構表外和影子銀行融資受到嚴格限制。近期，各部門(mén)政策之間加強了協(xié)調，監管的力度和節奏也作了一定程度調整，為緩解社融過(guò)快下降發(fā)揮了積極作用，但政策傳導仍存在一些時(shí)滯。

　　此外，國企改革還不到位、微觀(guān)經(jīng)濟主體軟預算約束等問(wèn)題仍然存在，這些都對貨幣政策的有效傳導形成影響。

　　四、疏通貨幣政策傳導機制需要發(fā)揮“幾家抬”的合力

　　當前宏觀(guān)調控形勢錯綜復雜，貨幣政策調控面臨諸多兩難選擇，貨幣政策傳導也面臨一些制約，從供需兩方面對信用擴張產(chǎn)生了影響；雖然金融支小的力度明顯加大，但小微企業(yè)融資難融資貴仍然是世界性難題，民營(yíng)企業(yè)融資困難的問(wèn)題需要高度關(guān)注。這一背景下，無(wú)論是平衡好多重兩難的關(guān)系、疏通貨幣政策傳導機制，還是緩解小微企業(yè)融資難融資貴問(wèn)題，都不能單純依賴(lài)貨幣政策的“單兵突進(jìn)”，還需要財稅、產(chǎn)業(yè)、監管等其他方面政策和改革協(xié)調推進(jìn)，通過(guò)“幾家抬”形成合力，實(shí)現金融和實(shí)體經(jīng)濟的良性循環(huán)。

　　進(jìn)一步疏通貨幣政策傳導機制，對于促進(jìn)金融和實(shí)體經(jīng)濟的良性循環(huán)具有重要意義，是打通金融服務(wù)實(shí)體“最后一公里”的關(guān)鍵舉措。疏通貨幣政策傳導機制需要各部門(mén)共同努力。下一階段，一是應處理好穩增長(cháng)與防風(fēng)險、內部平衡與外部平衡、宏觀(guān)總量與微觀(guān)信貸之間的關(guān)系，堅持結構性去杠桿的大方向不動(dòng)搖；二是將主要著(zhù)力點(diǎn)放在強化政策統籌協(xié)調、有效緩釋“幾碰頭”問(wèn)題；三是發(fā)揮好“幾家抬”的合力，堅持不懈抓好小微金融服務(wù)工作落實(shí)；四是保障在建項目的合理融資需求，盤(pán)活財政存量資金，引導金融機構按照市場(chǎng)化原則保障融資平臺公司合理融資需求；五是應通過(guò)深化改革從體制機制上疏通貨幣政策傳導。要繼續深化金融、財稅、國企改革，加快建立房地產(chǎn)調控長(cháng)效機制。（本文來(lái)源：經(jīng)濟日報 作者：中國人民銀行貨幣政策委員會(huì )委員、中國人民大學(xué)校長(cháng) 劉偉）