GDP增速目標設定在“6.5%左右”，符合經(jīng)濟運行實(shí)際情況。一方面，“6.5%左右”的增速有助于實(shí)現“到2020年國內生產(chǎn)總值和城鄉居民人均收入比2010年翻一番”的目標，并完成新增1100萬(wàn)人以上的城鎮就業(yè)目標。另一方面，不再強調“在實(shí)際工作中爭取更好結果”，使得各級政府能夠騰出更多精力推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展。

　　首次增設城鎮調查失業(yè)率目標，值得肯定。以往政府工作報告只公布城鎮登記失業(yè)率的目標值，該指標通常會(huì )低估實(shí)際失業(yè)狀況。相比之下，城鎮調查失業(yè)率的涵蓋范圍更廣、統計方式更主動(dòng)、對失業(yè)人口的定義更準確。

　　CPI目標漲幅連續四年設定在“3%左右”，有助于增強宏觀(guān)政策的一致性與連續性。從國際經(jīng)驗來(lái)看，將通脹目標值長(cháng)期固定在某一特定值或特定區間是全世界主要經(jīng)濟體的普遍做法，有助于公眾對未來(lái)通脹走勢形成較為一致且穩定的預期。

　　在中國，宏觀(guān)經(jīng)濟政策（簡(jiǎn)稱(chēng)為宏觀(guān)政策）的內涵比較寬泛，除了貨幣政策、財政政策和宏觀(guān)審慎政策之外，還包括產(chǎn)業(yè)政策、區域政策、投資政策和土地政策等。不過(guò)，符合宏觀(guān)政策所追求的經(jīng)濟與金融“雙穩定”核心目標的主要是貨幣政策、財政政策和宏觀(guān)審慎政策，即狹義宏觀(guān)政策。鑒于宏觀(guān)審慎政策在理論和實(shí)踐層面均不成熟，宏觀(guān)政策評價(jià)報告2019重點(diǎn)從“指標設定的合理性”、“政策整體效果”、“政策力度與傳導效率”、“政策空間”、“預期管理”、“政策協(xié)調性”六大維度對2018年的宏觀(guān)政策進(jìn)行系統評價(jià)。報告同時(shí)對美國的宏觀(guān)政策進(jìn)行了評價(jià)，以探尋其對包括中國在內的全球經(jīng)濟的影響，有助于完善宏觀(guān)調控，促進(jìn)中國經(jīng)濟平穩健康運行。

　　宏觀(guān)政策指標設定的合理性評價(jià)

　　政策指標的前瞻性設定對于宏觀(guān)政策操作具有重要的指導意義。合理的指標設定有助于宏觀(guān)政策更好地平抑經(jīng)濟波動(dòng)，不合理的指標設定則會(huì )導致宏觀(guān)政策操作不當，加劇經(jīng)濟波動(dòng)。有鑒于此，本報告首先對關(guān)鍵性指標設定的合理性進(jìn)行系統評價(jià)。

　　第一，GDP增速目標設定在“6.5%左右”，符合經(jīng)濟運行實(shí)際情況。與2017年相比，繼續保留了“6.5%左右”的預期目標，但刪去了“在實(shí)際工作中爭取更好結果”的表述。一方面，“6.5%左右”的增速有助于實(shí)現“到2020年國內生產(chǎn)總值和城鄉居民人均收入比2010年翻一番”的目標，并完成新增1100萬(wàn)人以上的城鎮就業(yè)目標。另一方面，不再強調“在實(shí)際工作中爭取更好結果”，使得各級政府能夠騰出更多精力推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展�？梢�(jiàn)，“6.5%左右”的目標值較為合理。

　　第二，首次增設城鎮調查失業(yè)率目標，值得肯定。以往政府工作報告只公布城鎮登記失業(yè)率的目標值，該指標通常會(huì )低估實(shí)際失業(yè)狀況。相比之下，城鎮調查失業(yè)率的涵蓋范圍更廣、統計方式更主動(dòng)、對失業(yè)人口的定義更準確。

　　第三，CPI目標漲幅連續四年設定在“3%左右”，有助于增強宏觀(guān)政策的一致性與連續性。從國際經(jīng)驗來(lái)看，將通脹目標值長(cháng)期固定在某一特定值或特定區間是全世界主要經(jīng)濟體的普遍做法，有助于公眾對未來(lái)通脹走勢形成較為一致且穩定的預期。在2017年CPI漲幅為1.6%的情況下，2018年將CPI目標漲幅設定在3%，也是充分預估了翹尾因素、勞動(dòng)力成本上漲和房租上漲帶來(lái)的物價(jià)上漲壓力。

　　第四，預算財政赤字率由3.0%下調至2.6%，具有一定的合理性。下調赤字率主要出于三點(diǎn)考慮。一是，2017年GDP增速有所回升，因此作為逆周期調節工具的財政政策可以適當減弱力度。二是，2017年P(guān)PI快速上漲，會(huì )帶動(dòng)增值稅與企業(yè)所得稅等稅收較快增長(cháng)，即便不減少財政支出，赤字率也會(huì )隨之降低。三是，政府債務(wù)負擔高企，下調預算赤字率可以為財政政策預留空間。需要強調的是，財政政策作為逆周期調節工具，應該進(jìn)行相機抉擇，當經(jīng)濟下行壓力超出預期時(shí)，應及時(shí)加大政策力度，而不應過(guò)于受到預算赤字率的約束。

　　第五，在數量型貨幣政策有效性下降的背景下，不再設定M2等數量型指標的目標值具有一定合理性，但需加快向價(jià)格型指標轉變的步伐。與以往不同，2018年政府工作報告不再公布M2和社會(huì )融資規模增速的目標值。然而，政府工作報告在淡化數量型指標的同時(shí)，并沒(méi)有增強對價(jià)格型指標的表述。這會(huì )導致數量型目標與價(jià)格型貨幣政策目標值缺失，從而降低貨幣政策的調控效率。

　　宏觀(guān)政策整體效果評價(jià)

　　現代宏觀(guān)經(jīng)濟理論表明，宏觀(guān)政策的核心目標是同時(shí)實(shí)現經(jīng)濟穩定與金融穩定，兩者缺一不可。中國宏觀(guān)政策的目標亦是如此，“穩增長(cháng)”被列為2018年宏觀(guān)政策的首要目標，而“防范化解重大風(fēng)險”則被列為三大攻堅戰之首。本報告從經(jīng)濟穩定與金融穩定兩大方面對2018年宏觀(guān)政策的整體效果進(jìn)行評價(jià)。

　　經(jīng)濟穩定方面，國家統計局公布的數據顯示，2018年中國GDP增速為6.6%，完成了年初確定的“6.5%左右”的經(jīng)濟增長(cháng)目標，同時(shí)也要看到，中國經(jīng)濟下行壓力仍然較大，消費、投資、出口三大需求增速放緩。

　　金融穩定方面，2018年以來(lái)流動(dòng)性風(fēng)險與不當金融創(chuàng )新風(fēng)險有所減輕，但金融體系的風(fēng)險隱患并未完全消失。一是，人民幣貶值壓力有所增加。二是，部分三四線(xiàn)城市房?jì)r(jià)繼續上漲。三是，家庭、企業(yè)與地方政府面臨的債務(wù)壓力不容忽視。四是，商業(yè)銀行不良貸款率攀升，債券市場(chǎng)違約風(fēng)險有所加大。

　　政策力度與傳導效率評價(jià)

　　政策力度的大小是決定其“穩增長(cháng)”效果的重要因素，如果政策力度不足，自然難以實(shí)現調控目標。同時(shí)，政策傳導效率也至關(guān)重要，如果傳導效率不高，即使加大政策力度可能也難以實(shí)現調控目標。因此，要想探尋2018年宏觀(guān)政策效果，需要對政策力度和傳導效率進(jìn)行綜合評價(jià)。

　　第一，貨幣政策力度有所不足，傳導效率有待提高。2018年數量型和價(jià)格型貨幣政策的力度都有所不足。就數量型貨幣政策而言，2018年以來(lái)M2增速延續了2017年的態(tài)勢，2018年社會(huì )融資規模余額增速比2017年下降了近4個(gè)百分點(diǎn)。就價(jià)格型貨幣政策而言，雖然各類(lèi)貨幣市場(chǎng)利率中樞普遍下行，但是與實(shí)體經(jīng)濟聯(lián)系更加密切的信貸利率不降反升。

　　貨幣政策不僅力度不足，而且傳導效率偏低。一方面，大量資金流向房地產(chǎn)部門(mén)，削弱了貨幣政策對實(shí)體經(jīng)濟的支持力度。另一方面，貨幣政策過(guò)多地關(guān)注“調結構”，偏離了其總量政策的本質(zhì)特征，進(jìn)一步削弱了政策傳導效率。

　　第二，財政政策力度也有所不足，傳導效率也有所降低。2018年財政政策在支出端和收入端的力度均有所不足。一是，2018年1—11月份一般公共預算支出和政府性基金支出（扣除成本性支出）之和的累計同比增速為8.5%，比2017年同期低了0.7個(gè)百分點(diǎn)。雖然12月份一般公共預算支出增速明顯升高，使得2018年全年一般公共預算支出和政府性基金支出（扣除成本性支出）之和的增速高于2017年1.1個(gè)百分點(diǎn)，但是政策時(shí)滯的存在使得2018年財政支出的實(shí)際力度仍小于2017年。二是，城投債、政策性銀行金融債以及PPP等各類(lèi)準財政政策的力度減弱。三是，宏觀(guān)稅負不降反升，2018年宏觀(guān)稅負達到了34.7%，比2017年提高0.6個(gè)百分點(diǎn)。近年來(lái)，積極財政政策的傳導效率降低削弱了財政政策的調控效果。

　　政策空間評價(jià)

　　宏觀(guān)政策空間的大小決定了未來(lái)政策的可持續性。尤其是在應對經(jīng)濟下行壓力的時(shí)候，如果宏觀(guān)政策不可持續，很容易打擊市場(chǎng)信心。通過(guò)分析政策空間的大小，可以前瞻性地判斷宏觀(guān)政策的調整方向和政策力度。有鑒于此，本報告專(zhuān)門(mén)對貨幣政策和財政政策的空間予以評價(jià)。

　　第一，貨幣政策空間雖然有所收窄，但是與其他國家相比仍有空間。就數量型貨幣政策而言，2018年中國央行進(jìn)行了四次定向降準，大型和中小型金融機構適用的存款準備金率分別降至14.5%和11%。盡管如此，與其他國家相比，中國的存款準備金率仍處于相對高位。而且，中國央行不再需要通過(guò)較高的存款準備金率對沖外匯占款對基礎貨幣的影響或充當“隱性存款保險”的角色，因此降準空間依舊較為充裕。就價(jià)格型貨幣政策而言，截至2018年底一年期存貸款基準利率分別為1.5%和4.35%，距離零下限尚有較大空間。不僅如此，相對充裕的外匯儲備和偏緊的資本管制政策使得中國的貨幣政策可以保持較高的獨立性，因此降息空間不會(huì )因為美聯(lián)儲加息而受到明顯擠壓。

　　第二，財政政策空間正在不斷縮小。財政政策空間的大小取決于政府債務(wù)的可持續性。中國的政府債務(wù)主要由中央政府債務(wù)、地方政府顯性債務(wù)和隱性債務(wù)三部分組成。其中，中央政府債務(wù)和地方政府顯性債務(wù)負擔并不重，但是地方政府隱性債務(wù)負擔持續攀升，使得財政政策空間不斷收窄。不僅如此，未來(lái)教育、醫療等領(lǐng)域的財政支出將進(jìn)一步增加，人口老齡化也會(huì )給政府債務(wù)帶來(lái)額外的負擔，因此未來(lái)的財政政策空間還將進(jìn)一步收窄。

　　預期管理評價(jià)

　　預期管理的核心在于通過(guò)信息溝通對公眾預期予以引導，從而提高宏觀(guān)政策的效率。目前，理論相對成熟且應用較為廣泛的主要是貨幣政策預期管理。而在中國的具體實(shí)踐中，財政政策預期管理同樣非常重要。本報告將從政策透明度和前瞻性指引兩大方面對貨幣政策和財政政策預期管理的情況進(jìn)行評價(jià)。

　　第一，貨幣政策透明度仍有較大提升空間，對前瞻性指引的使用有所減少。2018年中國貨幣政策在操作信息披露方面做得較好，不過(guò)在目標信息、經(jīng)濟信息和決策信息披露方面仍然存在一些問(wèn)題：貨幣政策目標過(guò)多并且沒(méi)有明確設定優(yōu)先目標，導致目標透明度較低；央行仍然沒(méi)有公布與貨幣政策有關(guān)的經(jīng)濟模型和預測數據；貨幣政策決策過(guò)程仍然不透明。前瞻性指引方面，2018年政府工作報告取消了對M2和社會(huì )融資規模余額等數量型指標的年度增速指引，與此同時(shí)，央行不僅沒(méi)有強化，反而弱化了對價(jià)格型指標的前瞻性指引�？梢�(jiàn)，貨幣政策的透明度有待提高，前瞻性指引亟待完善。

　　第二，財政政策透明度相對偏低，前瞻性指引的效率也相對較低。本報告從預算透明度和財政風(fēng)險透明度兩個(gè)方面評價(jià)財政政策透明度。國際預算合作組織（IBP）數據顯示，中國的預算透明度指數在被調查的115個(gè)國家中排在第91位。雖然財政部每年公布中國政府債務(wù)規模，但其中并不包括地方政府隱性債務(wù)，因此難以全面考量財政風(fēng)險。前瞻性指引方面，由于部分指標設定不夠合理，并且部分政策效果低于預期，導致財政政策前瞻性指引難以有效發(fā)揮作用。比如，目前政府公布的預算赤字率包含了預算穩定調節基金和結轉結余等項目，導致赤字率難以準確反映財政政策的實(shí)際力度。

　　政策協(xié)調性評價(jià)

　　單一宏觀(guān)政策無(wú)法同時(shí)實(shí)現經(jīng)濟穩定與金融穩定的“雙穩定”目標。此外，各類(lèi)宏觀(guān)政策并不是相互獨立的，協(xié)調不當會(huì )影響彼此的調控效率和未來(lái)的政策空間。本報告將從三方面對政策協(xié)調性進(jìn)行評價(jià)，一是央行內部的貨幣政策與宏觀(guān)審慎政策之間的協(xié)調，二是央行與財政部之間的政策協(xié)調，三是貨幣政策財政政策與產(chǎn)業(yè)政策之間的協(xié)調。

　　第一，貨幣政策力度有所不足，導致貨幣政策與宏觀(guān)審慎政策協(xié)調欠佳。2018年，中國在經(jīng)濟穩定和金融穩定方面均存在一定壓力，應當實(shí)施“穩健略偏寬松的貨幣政策+偏緊的宏觀(guān)審慎政策”的政策組合。從政策實(shí)踐來(lái)看，宏觀(guān)審慎政策較為合理，資管新規的出臺較好地控制了影子銀行風(fēng)險，重啟跨境資本流動(dòng)管理政策則有效防范了大規�？缇迟Y本流動(dòng)風(fēng)險。然而，貨幣政策的力度有所不足，導致貨幣政策與宏觀(guān)審慎政策的實(shí)際組合偏離了最優(yōu)組合。

　　第二，貨幣政策和財政政策力度均有所不足，導致二者偏離了最優(yōu)政策組合。由于2018年中國經(jīng)濟下行壓力有所加大，最優(yōu)的政策組合應當是“穩健略偏寬松的貨幣政策+積極的財政政策”。一方面，積極財政政策會(huì )導致利率上升，進(jìn)而擠出企業(yè)投資，而穩健略偏寬松的貨幣政策能夠抑制利率上升，使得財政政策更好地實(shí)現調控目標。另一方面，該政策組合有利于為財政政策和貨幣政策創(chuàng )造更寬裕的空間，保證政策的可持續性。但是，從政策實(shí)踐來(lái)看，二者均有所不足，導致二者偏離了最優(yōu)組合。

　　第三，產(chǎn)業(yè)政策沒(méi)有明顯調整，導致其未能與貨幣政策和財政政策實(shí)現有效協(xié)調。應對經(jīng)濟下行壓力，除了應適度加大貨幣政策與財政政策的力度，還需要以放松管制為核心的產(chǎn)業(yè)政策積極配合，才能夠使得貨幣政策與財政政策的調控效果更好地發(fā)揮出來(lái)。

　　美國宏觀(guān)政策評價(jià)

　　2018年美國實(shí)施了“緊縮性的貨幣政策+擴張性的財政政策+保護主義的貿易政策”的宏觀(guān)政策組合，但是調控效果不佳。具體而言，美國經(jīng)濟出現了過(guò)熱跡象，通脹率高于2%的目標值，失業(yè)率明顯低于自然失業(yè)率，產(chǎn)出缺口顯著(zhù)為正，可見(jiàn)宏觀(guān)政策沒(méi)有實(shí)現經(jīng)濟穩定的目標。不僅如此，美國的股市回調風(fēng)險加大，企業(yè)債務(wù)違約風(fēng)險攀升，政府債務(wù)風(fēng)險上揚，可見(jiàn)宏觀(guān)政策也沒(méi)有實(shí)現金融穩定的目標。

　　與此同時(shí)，美國的宏觀(guān)政策對新興經(jīng)濟體產(chǎn)生了較大影響，引發(fā)了部分新興經(jīng)濟體金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩。以阿根廷和土耳其為例，與2018年初相比，這兩個(gè)國家的匯率在2018年年內最大貶值幅度分別達到了37.0%和40.5%，股市年內最大跌幅均超過(guò)25%。美國的宏觀(guān)政策也對中國經(jīng)濟產(chǎn)生了一定沖擊，尤其體現在對投資和出口的影響上。

　　2019年宏觀(guān)政策的總體思路

　　通過(guò)對宏觀(guān)政策進(jìn)行系統全面的評價(jià)，報告發(fā)現當前宏觀(guān)調控仍然存在一些有待完善的地方：一是，部分政策指標的設定須更加合理。二是，貨幣政策與財政政策的力度均有所不足，而且政策傳導效率均相對偏低。三是，貨幣政策與財政政策預期管理有待完善。四是，各類(lèi)宏觀(guān)政策之間的協(xié)調性須進(jìn)一步增強。

　　有鑒于此，報告建議從如下幾個(gè)方面創(chuàng )新與完善宏觀(guān)調控。第一，構建更加完善的宏觀(guān)政策指標體系，尤其要完善赤字率、利率等政策指標及其目標值的設定，從而更加清晰地反映政策力度，引導政策走向。第二，適度加大貨幣政策與財政政策的力度，并著(zhù)力提高政策傳導效率。就貨幣政策而言，在完善宏觀(guān)審慎體系并加快構建房?jì)r(jià)調控長(cháng)效機制的前提下，央行可根據需要繼續降準，必要時(shí)還可以降息，以應對經(jīng)濟下行壓力。就財政政策而言，應著(zhù)力降低宏觀(guān)稅負，從而有效拉動(dòng)投資和消費需求。此外，還要深化體制機制改革，嚴防地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險。第三，加強預期管理，尤其要提高政策透明度、強化前瞻性指引，從而更好地引導公眾預期。第四，健全各類(lèi)宏觀(guān)政策之間的協(xié)調機制，從而兼顧“雙穩定”目標。第五，密切關(guān)注美國宏觀(guān)政策的溢出效應并加強國際合作，從而更好地防范和應對外部宏觀(guān)政策的沖擊。

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